蔣飛
昨天上午，北京霧霾漸散，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(俗稱“新三板”)正式揭牌。證監(jiān)會(huì)副主席姚剛和北京市常務(wù)副市長(zhǎng)李士祥出席并做了簡(jiǎn)短的講話，整個(gè)儀式?jīng)]有鮮花更沒(méi)有鑼鼓喧天，持續(xù)不到半個(gè)小時(shí)。低調(diào)揭牌的“新三板”事實(shí)上在去年9月已經(jīng)從“中關(guān)村園區(qū)股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)”升級(jí)為全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)，它將成為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)中與創(chuàng)業(yè)板相銜接的底層架構(gòu)。
由于沒(méi)有走完全部程序，“新三板”業(yè)務(wù)規(guī)則沒(méi)有在昨天公布。接近監(jiān)管層的人士告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》：“應(yīng)該就是最近，不會(huì)拖太久�！钡珶o(wú)論如何，在過(guò)去幾個(gè)月，“新三板”完成了一系列架構(gòu)和制度性變革。特別值得一提的是，負(fù)責(zé)“新三板”運(yùn)營(yíng)的“全國(guó)小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司”(下稱“股份轉(zhuǎn)讓公司”)是一個(gè)公司制企業(yè)，與滬深股票交易所的會(huì)員制完全不同。這也意味著“新三板”將引入市場(chǎng)化的公司治理機(jī)制，為將來(lái)的交易場(chǎng)所兼并收購(gòu)提供必要的條件。
對(duì)于股份轉(zhuǎn)讓公司而言，增強(qiáng)“新三板”的吸引力、流動(dòng)性和融資能力，將是其正式運(yùn)作之后的第一要?jiǎng)?wù)。這家獨(dú)享政策優(yōu)惠的全國(guó)性市場(chǎng)，事實(shí)上一直面臨著區(qū)域市場(chǎng)(OTC)的競(jìng)爭(zhēng)。
制度性升級(jí)
從2006年中關(guān)村試點(diǎn)推出，到2012年底，“新三板”總共掛牌200家公司。在去年9月擴(kuò)大試點(diǎn)之前，“新三板”掛牌公司全部來(lái)自于北京中關(guān)村的“一區(qū)四園”。擴(kuò)大試點(diǎn)之后，來(lái)自天津、上海和武漢三地國(guó)家級(jí)科技園區(qū)的企業(yè)也開(kāi)始進(jìn)入“新三板”掛牌。
一家典型的“新三板”公司，股東人數(shù)二三十人上下，每年的凈利潤(rùn)四五百萬(wàn)，并且極不穩(wěn)定。這些企業(yè)與當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板IPO排隊(duì)在審企業(yè)有著相當(dāng)大的距離。后者的實(shí)際年凈利潤(rùn)門(mén)檻已經(jīng)在四五千萬(wàn)以上。
由于規(guī)模小、社會(huì)股東少，“新三板”的交易一直很不活躍。加上2007年之后取消個(gè)人投資者入場(chǎng)的資格，“新三板”的流動(dòng)性顯得更為凋敝。
2012年全年，“新三板”掛牌公司僅成交638筆，涉及1.456億股，年換手率不到2%。這個(gè)換手率不及當(dāng)前上證所主板兩三個(gè)交易日的水平。
但一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，場(chǎng)外市場(chǎng)交易不活躍正符合這個(gè)市場(chǎng)的屬性。“初創(chuàng)期企業(yè)的股權(quán)主要在創(chuàng)始股東手里，他們通常是不傾向于過(guò)早出讓股權(quán)的，除非是新發(fā)股份，否則很難引入新的社會(huì)股東，也就不會(huì)有活躍的交易�！币患疑虾Ｈ檀k股份業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對(duì)記者說(shuō)。
另一方面，投資機(jī)構(gòu)對(duì)“新三板”的認(rèn)識(shí)也有一個(gè)過(guò)程。上述券商人士稱，他的團(tuán)隊(duì)花了大量時(shí)間培養(yǎng)了一批機(jī)構(gòu)投資者，把他們從上市前股權(quán)投資(Pre-IPO)的思路上“改造”過(guò)來(lái)，逐漸適應(yīng)“新三板”主要依賴于企業(yè)成長(zhǎng)性的盈利模式。
即將出臺(tái)的“新三板”業(yè)務(wù)細(xì)則將對(duì)原有制度進(jìn)行全面升級(jí)，包括允許股東人數(shù)超過(guò)200人的非上市公眾公司在“新三板”公開(kāi)轉(zhuǎn)讓，引入連續(xù)競(jìng)價(jià)和做市商等交易制度，在投資者適當(dāng)性基礎(chǔ)上允許個(gè)人投資者參與等。這些政策將是“新三板”作為全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)的“獨(dú)享”政策優(yōu)惠，與區(qū)域性市場(chǎng)拉開(kāi)了明顯的制度差距。
然而，天津、重慶、上海三地已有的區(qū)域市場(chǎng)早已在全國(guó)范圍內(nèi)爭(zhēng)搶掛牌資源，浙江和深圳等地的類似市場(chǎng)也在醞釀之中。“新三板”這支“中央軍”剛剛祭旗，就面臨“地方諸侯”割據(jù)的局面。
區(qū)域市場(chǎng)的“全國(guó)野心”
“我們和‘新三板’的關(guān)系，說(shuō)白了就是CCTV和地方衛(wèi)視的關(guān)系。CCTV當(dāng)然壟斷了最多的市場(chǎng)資源，但地方衛(wèi)視未必就沒(méi)有勝算，芒果臺(tái)不就在娛樂(lè)節(jié)目上做得風(fēng)生水起么？”一家區(qū)域性市場(chǎng)的總經(jīng)理對(duì)記者表示。
在上述區(qū)域市場(chǎng)總經(jīng)理看來(lái)，所謂全國(guó)性和區(qū)域市場(chǎng)的區(qū)別，僅僅是管轄范圍的不同——全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)監(jiān)管權(quán)在中國(guó)證監(jiān)會(huì)，而區(qū)域OTC的監(jiān)管權(quán)在地方省級(jí)人民政府。此外，兩者完全是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。
“當(dāng)前中小微企業(yè)量還是很大，‘新三板’和區(qū)域市場(chǎng)是合作大于競(jìng)爭(zhēng)，但本質(zhì)上還是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。這種競(jìng)爭(zhēng)有利于場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展，誰(shuí)的機(jī)制好、服務(wù)能力強(qiáng)，就能聚集更多的企業(yè)和投資者�！鄙鲜鰠^(qū)域市場(chǎng)總經(jīng)理說(shuō)。
不過(guò)，“新三板”也有一部分功能OTC暫時(shí)不具備。首先，新三板承接了“老三板”退市公司的代辦股份轉(zhuǎn)讓功能。按照滬深交易所最新的退市政策，主板和創(chuàng)業(yè)板退市公司可以選擇到“新三板”或者區(qū)域性場(chǎng)外市場(chǎng)掛牌，但目前區(qū)域市場(chǎng)接納退市企業(yè)一無(wú)先例，二無(wú)系統(tǒng)支持。
另外，作為分流IPO“堰塞湖”的組合拳之一，“新三板”很可能具備“上市預(yù)備板”的新功能。由于“新三板”及其掛牌公司直接在證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管之下，證監(jiān)會(huì)未來(lái)也可能對(duì)“新三板”公司提供轉(zhuǎn)板IPO的“綠色通道”，即快速審核。
地方衛(wèi)視的收視率要比肩CCTV不會(huì)那么容易，但一出好戲已經(jīng)開(kāi)場(chǎng)。
